דים אמור

הוועדה המוניטרית של בנק ישראל החליטה ב-20 באוגוסט להשאיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.5%, החלטה שכמעט עברה מתחת לרדאר הציבורי אך מסתירה מאחוריה תמונה כלכלית מורכבת של התאוששות זהירה על רקע אי וודאות גיאופוליטית מתמשכת.

ההחלטה להקפאת הריבית מגיעה בעיתוי רגיש כאשר המשק הישראלי מתאושש מההשפעות הכלכליות של מבצע "עם כלביא", אך עדיין נאבק עם השלכות רחבות יותר של המלחמה המתמשכת. לפי נתוני בנק ישראל, הפעילות הכלכלית במשק מתאוששת אמנם לאחר ירידה ניכרת במהלך המבצע, אך אי הוודאות הגיאופוליטית הגבוהה נמשכת ומשפיעה על קבלת החלטות כלכליות.

התמונה המקרו-כלכלית מציגה משק שמתמודד עם התכווצות של 3.5% ברביע השני במונחים שנתיים, אך בנק ישראל מציין כי נתון זה אינו משקף את רמת הפעילות לאורך הרביע כולו בשל ההשפעה המהותית של מבצע "עם כלביא". בניכוי השפעות אלה, הצמיחה הייתה חיובית אם כי נמוכה מפוטנציאל הצמיחה ארוך הטווח של המשק.

האינפלציה מהווה גורם מרכזי בהחלטת הוועדה. קצב האינפלציה בשנים עשר החודשים האחרונים ירד ועמד ביולי על 3.1%, מעט מעל לגבול העליון של היעד. מדד המחירים לצרכן עלה בחודש יוני ב-0.3% ובחודש יולי ב-0.4%, כאשר האינפלציה בחודשים האחרונים מתאפיינת בתנודתיות גבוהה. בניכוי אנרגיה ומזון, השיעור השנתי של האינפלציה עמד על 3.5%.

האינדיקטורים השוטפים למצב הפעילות הכלכלית מצביעים על חזרה מהירה של המשק לרמת פעילות הדומה לזו שהייתה טרם מבצע "עם כלביא". נתוני ההוצאות בכרטיסי אשראי במחירים שוטפים מצביעים על התאוששות מיידית בתום המבצע, ובנתוני הקצה הם שוהים ברמה גבוהה מרמתם טרם המבצע. המאזן המצרפי בסקר המגמות בעסקים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה לחודש יולי עלה, אולם טרם שב לרמתו ערב המבצע.

שוק העבודה נותר הדוק וחזר בקירוב למצבו טרם מבצע "עם כלביא". שיעור האבטלה הרחבה של גילאי 15 ומעלה עמד בחודש יולי על 3.5%, דומה לרמתו טרם המבצע. שיעור המשרות הפנויות עלה בחודש יולי ושב לרמתו טרם המבצע, בעוד ששיעור הנעדרים זמנית בשל שירות מילואים ירד משמעותית ועמד על 0.8%, עדיין מעל רמתו טרם המבצע. השכר הנומינלי במרץ-מאי גדל ב-4.4% במונחים שנתיים בהשוואה לרביעון השלישי של 2023, בעוד שבמגזר העסקי הוא עלה ב-5%.

שוק הדיור מציג מגמות מעורבות. בארבעת החודשים האחרונים ירדו מחירי הדירות, וקצב עליית מחירי הדירות השנתי הוסיף להתמתן ועמד בחודשים מאי-יוני על 2.5%. רכיב שכר הדירה עלה בחודש יולי ב-3.3% במונחים שנתיים, כאשר בחוזים המתחדשים נרשמה עליה שנתית של 2.6%, ובחוזים בהם הייתה תחלופת שוכר נרשמה עליה של 5.4%. בחודש יולי הועמדו משכנתאות בסך של כ-10.7 מיליארדי שקל, כאשר שיעורי הפיגורים במשכנתאות נותרו יציבים ברמה נמוכה.

המצב הפיסקלי מציג תמונה מדאיגה. הגירעון המצטבר בתקציב המדינה ב-12 החודשים האחרונים הסתכם בחודש יולי ב-4.9 אחוזי תוצר, ירידה של 0.2 נקודות אחוז מהחודש הקודם. על פי החלטת הממשלה, תקרת הגירעון בתקציב המדינה תגדל ל-5.2 אחוזי תוצר. בנק ישראל מזהיר כי ככל שהמלחמה תתעצם ותתארך, קיים סיכון שמגבלות ההיצע יוסיפו להעיב על התאוששות הפעילות, שהצמיחה תהיה מתונה יותר, ושהגרעון בתקציב והאינפלציה יהיו גבוהים יותר.

השווקים הפיננסיים משקפים את אי הוודאות הכלכלית. מאז החלטת הריבית האחרונה נרשם פיחות של 1.3% בערכו של השקל מול הדולר ושל 0.9% מול האירו. במונחים נומינליים אפקטיביים פוחת השקל ב-0.8%. פרמיית הסיכון של ישראל התייצבה ברמה נמוכה בהשוואה לערב מבצע "עם כלביא", אך נותרה גבוהה בהשוואה לרמתה ערב מלחמת "חרבות ברזל".

מדדי המניות המקומיים רשמו ירידות שערים קלות בתקופה הנסקרת, זאת בשונה ממגמת העלייה בשווקים העולמיים, אם כי מתחילת השנה המדדים המקומיים בולטים לטובה. מרווחי האג"ח הממשלתי השקלי והדולרי עלו מעט, ותשואת האג"ח הממשלתית השקלית ל-10 שנים עלתה מעט בתקופה הנסקרת.

הסביבה הכלכלית הגלובלית מציגת תמונה מעורבת. קצב הצמיחה של הכלכלה הגלובלית נותר מתון, כאשר תחזית הצמיחה הגלובלית עלתה קלות ל-2.8%. אי הוודאות הכלכלית בעקבות מדיניות המכסים של ממשל ארה"ב נותרה גבוהה, אם כי החשש מהחרפה של מלחמת הסחר פחת מעט כתוצאה מהסכמות לגבי רמת המכסים שהושגו עם שותפות סחר מרכזיות של ארה"ב.

בארה"ב התוצר התרחב ברביעון השני של השנה ב-3% במונחים שנתיים כאשר הצריכה הפרטית המשיכה להתמתן. נתוני שוק העבודה לחודש יולי היו חלשים, עם תוספת משרות נמוכה משמעותית מהתחזיות המוקדמות ועדכון חד מטה בנתוני מאי ויוני. הפד הותיר את הריבית ללא שינוי על רקע אי הוודאות במדיניות המכסים והחשש מהאצה באינפלציה, כאשר ההסתברות להפחתת ריבית לספטמבר נותרה גבוהה.

בנק ישראל מזהה מספר סיכונים להאצה אפשרית באינפלציה או לאי התכנסותה ליעד, ובהם ההתפתחויות הגיאופוליטיות והשפעותיהן על הפעילות במשק, עלייה בביקושים לצד מגבלות היצע והרעה בתנאי הסחר העולמיים. על רקע אי הוודאות הגיאופוליטית, תוואי הריבית ייקבע בהתאם להתכנסות האינפלציה ליעדה, היציבות בשווקים הפיננסיים, הפעילות הכלכלית והמדיניות הפיסקלית.

גיוסי ההון במגזר ההיי-טק דומים לרמתם טרם מלחמת "חרבות ברזל", מה שמעיד על יציבות יחסית במגזר המרכזי לכלכלה הישראלית. היבוא והיצוא עלו בחודש יולי לאחר ירידה בחודש יוני בהשפעת מבצע "עם כלביא" והמגבלות על ההובלה האווירית בעקבותיו.

ההחלטה להקפיא את הריבית משקפת את המאבק של בנק ישראל לאזן בין הצורך לתמוך בהתאוששות הכלכלית לבין השמירה על יציבות המחירים. החזאים צופים שהאינפלציה תתכנס לתחום היעד בחודשים הקרובים, כאשר הציפיות לאינפלציה לשנה קדימה מהמקורות השונים נמצאות סביב מרכز תחום היעד.

החלטת המדיניות המוניטרית הבאה תתפרסם ב-29 בספטמבר, כאשר סיכום הדיונים המוניטריים שהתקיימו לקראת החלטה זו יפורסם ב-3 בספטמבר. ההחלטה תושפע מהתפתחויות נוספות בזירה הגיאופוליטית, מהתנהלות האינפלציה ומקצב ההתאוששות הכלכלית, כאשר אי הוודאות הגיאופוליטית נותרה הגורם המרכזי המעצב את המדיניות המוניטרית בישראל.